Hiltzik：被动投资面临各方批评

拥有股票的美国成年人比例正接近 63% 的历史最高水平，这也许可以解释为什么 GameStop 等“模因”股票飙升等事件会得到如此多的新闻报道。

但它并不能解释为什么主导美国人投资组合的投资工具——与标准普尔 500 等市场指数挂钩的被动共同基金——传统上较少引起新闻媒体的兴趣。

这种情况可能正在改变，因为各党派对指数基金都表示担忧。简而言之，民主党和进步派人士对投资权力集中在少数基金管理公司手中感到不安，这些公司将大部分投资资金投入到他们的指数基金中，尤其是贝莱德、先锋集团和道富银行。

共和党和保守派也担心权力集中，但他们的担忧更加具体——他们抱怨说，在全球部署了 15 万亿美元资产的被动基金经理正在暗中推动公司管理的自由主义议程，特别是在“ESG”类别、环境、社会问题和公司治理方面。

这是 21 位红州总检察长的说法，他们去年抱怨 致大型资产管理公司的信 他们似乎在敦促其投资组合公司的管理人员采取行动应对全球变暖（好像这是一件坏事）。

稍后会详细介绍。首先，介绍一下被动投资以及它为何能吸引如此多的资金。

许多投资者从痛苦的经历中认识到，试图在股市中挑选出个别赢家是愚蠢的行为。

进行必要的财务分析以判断个股的潜在收益是一项全职工作，而且大多数人都有全职工作。很少有人有足够的财力来勇敢面对股市的周期性下跌而不畏缩。（据说摩根大通曾建议一位朋友，“然后把股票卖到可以睡觉的价位。”这位朋友说他太担心自己的投资组合了，晚上睡不着觉。）

指数共同基金应运而生。先锋集团的杰克·博格于 1975 年推出了第一只面向散户投资者的此类基金。该基金旨在通过复制其持股及其在指数中的权重来匹配标准普尔 500 指数的表现。简而言之，这是一种让普通投资者轻松应对股市涨跌的方法。

指数基金有几个优点。由于 500 指数的构成很少发生变化，500 基金和类似的基金很少进行购买或出售。这降低了交易成本，从而使博格能够保持较低的费用。它们还具有税收优惠——因为它们不必经常出售股票，所以它们产生的资本利得税很少，这些税将转嫁给投资者。

先锋 500 基金与其他指数基金一起，揭露了经纪行业的肮脏小秘密：“主动”基金经理大举买入和卖出，抛售亏损股票，买入盈利股票，但他们的业绩很少优于大盘。

数据显示，去年，只有约 40% 的主动管理型大型公司基金表现优于标准普尔 500 指数 标准普尔的 SPIVA 评分卡 （“标准普尔指数与主动型基金”）。在过去 10 年中，只有约 12.6% 的大盘股基金跑赢了标准普尔 500 指数。

确实，偶尔会有选股者取得成功，但成功率极低，通常不会超过几年。最著名的是富达投资的彼得·林奇，他在 1977 年至 1990 年期间取得了辉煌的业绩，在此期间，他将富达的麦哲伦基金资产从 1800 万美元增至 140 亿美元。在此期间，麦哲伦基金年均回报率为 29%，可能是有史以来最成功的基金。

但林奇有一些很少被人注意到的优势：在他管理的最初四年里，麦哲伦基金是富达创始人约翰逊家族的私人投资基金，直到 1981 年才向外部投资者开放。此后的几年里，麦哲伦基金的规模一直相对较小，这对基金经理来说几乎始终是一个优势。

在林奇任期结束时，麦哲伦已经成为一个苦苦挣扎的庞然大物 “以微弱优势获胜” 正如一位投资专家所说。在林奇执掌的最后四年里，麦哲伦基金有两年都落后于标准普尔 500 指数。

这并不罕见。在所有主动管理型基金中，只有不到 5% 的基金表现仍处于前半部分 甚至五年。

因此，被动管理型指数基金多年来一直跑赢主动管理型基金也就不足为奇了。最后，截至 12 月底 根据晨星公司，包括共同基金和交易所交易基金在内的被动投资资产超过主动投资资产，分别为 13.29 万亿美元和 13.23 万亿美元。这一差距注定会扩大。

但这种成功也招致了反对。问题归根结底在于被动投资是否过多，如果过多，那么多少才算过多。

让一些市场专家感到不安的是，被动投资者本质上并不关心他们购买的是什么——事实上，他们通常甚至不知道。（先锋标准普尔 500 指数基金的多少股东能说出指数中的 10 只股票的名字？）这让他们从繁琐的工作中解脱出来，甚至不再承担判断一家公司的未来、竞争行为和前景的责任。

2014 年的一篇学术论文指出 由于指数基金投资者可能拥有特定行业中所有主要竞争对手的股票（因为它们都在标准普尔 500 指数中），所以其中一个竞争对手的激烈竞争将降低其他竞争对手的价值，从而可能降低指数的价值。

因此，企业管理者增加市场份额的压力消失了，行业开始变得像垄断一样，这造成了“经济损失和消费者不良后果”。

与之相关的一个缺点是被动资产业务被少数大型经纪公司所主导。这就是哈佛法学院的法律专家约翰·科茨所说的“十二人问题”——“大多数上市公司的控制权……很快就会集中在十几个甚至更少的人手中”，也就是最大的被动投资公司的高层管理人员。

他们，而不是个人投资者，将决定公司政策应该是什么样子，并且他们可以利用数十亿冷漠投资者的数万亿美元资产来表达自己的观点。

这一前景让红州检察长们感到震惊。

“你们与政治或社会活动家不同，”他们写道，“你们不应该允许你们所拥有的巨额储蓄被活动家用来推进非财务目标。”他们写道，这些目标之一是改变企业行为，“使其符合环境、社会和治理 (ESG) 目标，即到 2050 年实现净零排放。”（即到那一年对全球变暖的影响为中性。）

红州人士的论点存在一些问题。首先，没有证据表明 ESG 政策必然与普通投资者的目标相悖，普通投资者可能确实倾向于增加多样性和应对全球变暖威胁。一些投资者可能确实认为改善社会和环境状况是企业管理层的责任。

另一个问题是，将种族主义和全球变暖定义为“非金融”问题是一种偏执、高度党派化和错误的观点。允许种族歧视在其工厂车间盛行的公司会引发监管问题并导致客户流失。很少有企业能够免受全球变暖成本的影响，这可能会迫使他们关闭或搬迁工厂或耗尽利润。

这封威胁信的作者们正在为可能非常狭窄且不断萎缩的选民基础而努力。他们可能正在向企业推行“非金融”政策；他们太盲目了，看不到现状可能带来的代价。他们得到了右翼组织的支持。

尽管如此，金融权力集中在被动投资基金中，这引起了华盛顿的担忧，不仅仅是保守派。今年 4 月，联邦存款保险公司董事会开始思考，最大的指数基金公司是否可能持有足够多的银行股份，以 实施不受欢迎的政策控制。

联邦存款保险公司董事会成员——共和党人乔纳森·麦克科南和民主党人罗希特·乔普拉——与贝莱德和先锋集团的高管举行了联合会议，以更好地了解他们的银行持股情况， 据华尔街日报报道。

虽然这些会议目前尚未有任何成果，但大型被动投资公司已采取措施，让其投资客户在公司年度股东大会上对其股份的投票方式拥有更多发言权。

到目前为止，这些公司已经对个别公司可能相当大一部分股票进行了投票，通常是效仿 Glass, Lewis & Co. 或 Institutional Shareholder Services 等代理咨询服务。从 2022 年开始，贝莱德允许其部分基金的客户提供 做出自己的投票决定。

该公司表示，截至去年年底，其 5.2 万亿美元股票指数基金中价值 2.6 万亿美元的基金的投资者有资格参与所谓的“投票选择”活动；这些基金中持有 5980 亿美元的客户参与了该活动。

先锋集团去年推出了类似的试点项目，并于今年扩大了规模。 其五只股票指数基金 可以从以下四种方法中进行选择：投与投资组合公司管理层建议一致的票；按照 Glass Lewis 的 ESG 建议投票；将票数留给先锋集团；或者根本不投票。

目前尚不清楚此举是否会平息对集中式被动投资的强烈反对。这可能会激励更多投资者关注其指数基金中的公司。或者，鉴于众所周知散户投资者不愿费心投票表决股东决议，此举甚至可能增强大公司在寻求指导指数公司政策方面的权力。

似乎大家唯一一致的看法是，目前来说，被动投资比主动管理更好。但这种趋势是否会转变，或者何时会转变……谁知道呢？